核心觀點：

國信銀行觀點：穩增長政策持續發力，財政政策前移，房地產政策邊際放松，銀行項目儲備較為充分，2月銀行信貸投放總量上與去年同期基本持平。但仍存在短貸和票據融資沖量的情況，但我們認為隨著穩增長政策效果逐步顯現，實體融資需求將有所恢復。不同銀行信貸投放分化延續，大型銀行加大基建領域信貸投放，信貸維持較好增長。但股份行和城農商行分化較為嚴重，區域經濟較好且客戶基礎不弱的銀行加大零售領域和制造業信貸投放，信貸增長較好，但客戶基礎薄弱且項目儲備不足的銀行面臨信貸需求不足的問題。

測算的2 月末M2 增速為9.6%，社融增速為10.5%，對應的2 月新增社融1.91 萬億元，同比多增1899 億元。其中，預計當月人民幣貸款(加回核銷和ABS)新增1.30 萬億元，委托貸款和信托貸款減少800 億元，未貼現銀行承兌匯票減少1200 億元，企業債券新增3500 億元，股票融資新增600 億元，政府債券新增3500億元。

1 月M2 和社融回顧：

基礎貨幣：春節擾動帶來超儲率大幅下行

1 月央行操作投放基礎貨幣6055 億元，政府債券發行等財政因素回籠基礎貨幣6850 億元，春節取現資金需求大幅增加使得1.57 萬億元基礎貨幣流出銀行，支付機構繳納備付金等回籠基礎貨幣4111 億元。據此測算的1 月末超儲率為0.90%。春節取現需求擾動使得超儲率大幅下行，但市場早有準備，銀行間流動性維持合理充裕。近年來市場對超儲的需求有逐步下降的態勢，一方面受益于央行動態調整的能力持續強化，另一方面受益于支付清算和市場效率持續提高。

廣義貨幣1 月M2 增速提升至9.8%

1 月M2 同比增速9.8%，環比提升了0.8 個百分點，主要是財政因素和投向非銀等因素對M2 增速貢獻環比提升了0.68 個百分點，銀行投向實體經濟(包括信貸和企業債券)對M2 增速貢獻環比也提升了0.1 個百分點。M2 派生途徑主要包括：(1)銀行吸收外匯投放人民幣；(2)銀行向非金融企業和居民發放貸款；(3)銀行向非金融企業購買債券；(4)財政投放；(5)銀行自營購買資管產品，這部分資產透明度低，預測時我們將其合并到“其他”項目。按不含貨基的老口徑統計，1 月M2 增加4.32 萬億元。從來源分解，其中對實體的貸款投放(加回核銷和ABS)派生M2 約4.20 萬億元；財政支出等財政因素回籠M2 約6850億元(1 月財政凈支出數據未披露，用財政存款變動來替代，這與實際財政凈支出可能存在誤差)；銀行自營購買企業債券派生M2 約1301 億元；銀行自營資金投向非銀和非標等因素派生M2 約6456 億元(該科目主要是軋差項，因財政因素與實際值可能存在誤差，外加其他忽略的派生渠道，因此該項目與實際值也可能存在誤差，建議與財政因素一起綜合考慮)；外匯占款投放M2 約333 億元。

2 月預測：M2 增速9.6%，社融增速10.5%

總結：穩增長政策持續發力，財政政策前移，房地產政策邊際放松，銀行項目儲備較為充分，2 月銀行信貸投放總量上與去年同期基本持平。但仍存在短貸沖量的情況，但我們認為隨著穩增長政策效果逐步顯現，實體融資需求將有所恢復。不同銀行信貸投放分化延續，大型銀行加大基建領域信貸投放，信貸維持了較好增長。但股份行和城農商行分化較為嚴重，區域經濟較好且客戶基礎不弱的銀行加大零售領域和制造業信貸投放，信貸實現了較好增長，但客戶基礎薄弱且項目儲備不足的銀行面臨信貸需求不足的問題。

信貸同比小幅多增，政府債券發行提速

我們主要根據M2 派生途徑來預測，我們預計2022 年2 月份M2(不含貨基)新增約1.94 萬億元，對應的M2 增速為(假設貨基維持不變)9.6%，較年初下降0.2 個百分點。其中，各個渠道派生情況的假設和預測情況如下：

近年來外匯占款變動較小，我們簡單假設外匯占款變動為過去三年同期均值，即減少64 億元。

實體經濟信貸(加回核銷和ABS)派生M2 約1.3 萬億元，與去年同期基本持平。2 月穩增長政策繼續發力，大型銀行信貸增長較好，于去年基本持平，投向以基建和零售為主。但股份行和城農商行差異較大，對于城投和地產依賴度較高，且客戶基礎相對薄弱的銀行來說，面臨信貸需求不足的問題。

銀行自營購買企業債券到期派生M2 約2000 億元。

政府債券發行等財政因素派生M2 約7500 億元。財政因素難以預測，我們主要在2019-2021 年三年同期均值上調整，考慮到今年財政政策前移，我們預計今年2 月財政凈支出規模超三年同期均值。

非標和非銀貸款等因素派生回籠M2 約3000 億元：這部分透明度非常低，在我們M2 派生渠道模型中也是軋差項，預測精準度比較低，我們根據過去三年同期均值調整來測算。

投資建議

我們對于2022 年經濟不悲觀，預計穩增長政策將持續加碼，穩增長效果將逐步得到驗證。銀行板塊投資的核心邏輯是宏觀經濟，銀行板塊估值將隨宏觀經濟企穩改善有所提升，維持行業“超配”評級。個股方面，一是推薦受益于穩增長政策的成都銀行，成渝經濟圈發展態勢較好，基建是此輪穩增長的重要抓手，成都銀行將充分受益。二是推薦區域經濟較好且深耕本地實體經濟的中小銀行，建議重點關注蘇農銀行、張家港行、寧波銀行、常熟銀行和無錫銀行。

風險提示

若宏觀經濟復蘇不及預期，可能從多方面影響銀行業，比如經濟下行時期貨幣政策寬松對凈息差的負面影響、企業償債能力超預期下降對銀行資產質量的影響等

（文章來源：國信證券）