7月以來(lái)，債券市場(chǎng)情緒有所回升，不論是一級(jí)認(rèn)購(gòu)倍數(shù)、債市杠桿水平、還是持倉(cāng)久期，總體而言較6月出現(xiàn)回暖。

分析人士指出，若后續(xù)資金面持續(xù)寬松，加上利率債供給有限，則供需關(guān)系可能會(huì)推動(dòng)利率尤其長(zhǎng)端利率下行，甚至突破此前的震蕩區(qū)間。

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債市短期尚有支撐

站在7月下旬的時(shí)點(diǎn)來(lái)看，眼下資金面仍處于平穩(wěn)寬松的狀態(tài)，這可能是支撐債市持續(xù)走牛的最重要的主線邏輯之一。

即便6月份存單利率曾經(jīng)上行、7月央行OMO縮量至30億元操作均不斷擾動(dòng)市場(chǎng)情緒，但事后來(lái)看6月的存單利率至多只是季節(jié)性上升；7月央行OMO縮量對(duì)資金利率影響亦不大——實(shí)際上有更多對(duì)流動(dòng)性正面支撐的因素在發(fā)揮作用，資金面儼然重“價(jià)”不重“量”。

“我們也認(rèn)為，伴隨全球經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期的增強(qiáng)，在國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)還將低位運(yùn)行一段時(shí)間的背景下，加之消費(fèi)修復(fù)較緩，則下半年經(jīng)濟(jì)反彈力度料將較為溫和，仍需貨幣政策提供支持性的金融環(huán)境。”東方金誠(chéng)首席宏觀分析師王青說(shuō)，“另外，未來(lái)一段時(shí)間國(guó)內(nèi)物價(jià)形勢(shì)整體上有望繼續(xù)保持穩(wěn)定，特別是樓市回暖需要房貸利率進(jìn)一步下行。這樣來(lái)看，當(dāng)前政策利率也不具備上調(diào)的條件。”

“結(jié)合對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的判斷，個(gè)人認(rèn)為資金利率處于偏低水平的持續(xù)時(shí)間可能是長(zhǎng)于市場(chǎng)預(yù)期的。下半年政策利率有望繼續(xù)保持穩(wěn)定，接下來(lái)貨幣政策穩(wěn)增長(zhǎng)的重點(diǎn)是充分發(fā)揮各類結(jié)構(gòu)性政策工具潛力，引導(dǎo)政策性開(kāi)發(fā)性銀行落實(shí)好新增8000億元信貸規(guī)模和設(shè)立3000億元金融工具，必要時(shí)輔之以降準(zhǔn)等數(shù)量型措施。”一位機(jī)構(gòu)交易員在接受記者采訪時(shí)稱，“對(duì)于債市來(lái)說(shuō)，這將逐步推動(dòng)利率曲線走出‘牛平’格局，即長(zhǎng)端利率逐步下行。”

中央國(guó)債登記結(jié)算有限責(zé)任公司提供的數(shù)據(jù)顯示，截至7月25日收盤(pán)，銀行間利率債收益率整體下行。其中，SKY_3M下行3BP至1.55%；中債國(guó)債收益率曲線2年期微跌1BP至2.24%；SKY_10Y下探1BP至2.78%。

中金公司方面預(yù)計(jì)，7月末至8月，市場(chǎng)有望打破僵局形成突破，將疫后V型反彈預(yù)期打出的期限利差逐步抹平，推動(dòng)曲線呈現(xiàn)牛平格局。

供求關(guān)系持續(xù)改善

再就利率債的一級(jí)供給而言，盡管7月以來(lái)國(guó)債的發(fā)行規(guī)模有所抬升，但是由于地方債發(fā)行量大幅回落，疊加政金債發(fā)行尚未明顯放量，因此利率債供給規(guī)模顯著回落。

分析人士指出，就地方債來(lái)看，在嚴(yán)格按照全年新增限額發(fā)行的假設(shè)下，8至12月的待發(fā)新增債僅剩2200億元左右，若進(jìn)一步假設(shè)再融資債發(fā)行量與到期量基本一致，那么8至12月地方債的月均凈增規(guī)模料在450億元左右。

另有公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，截至7月22日，7月利率債的凈增量約為3951億元，其中國(guó)債凈增約3486億元，地方債凈增約-723億元，政金債凈增約1188億元。

后續(xù)來(lái)看，隨著地方債發(fā)行規(guī)模的明顯下降，中金公司預(yù)計(jì)，下半年利率債的凈增量可能降至4.3萬(wàn)億元左右，較上半年少增約1.3萬(wàn)億元，較近兩年同期均值少增約1.6萬(wàn)億元。其中三、四季度的凈增規(guī)模或分別在2.3萬(wàn)億元和2.0萬(wàn)億元左右，均低于近年同期均值。

至于供給節(jié)奏方面，僅9月或因到期規(guī)模相對(duì)較低而成為局部供給的高峰，彼時(shí)利率債的凈增規(guī)模可能突破萬(wàn)億元，而其余月份利率債的單月凈增量多處于近年同期較低水平。

無(wú)疑，供需關(guān)系的改善亦有利于債市行情的展開(kāi)。

興業(yè)證券固定收益研究中心總經(jīng)理、首席分析師黃偉平指出，7月4日以來(lái)，長(zhǎng)債收益率趨于下行，這主要是因?yàn)榇饲笆袌?chǎng)對(duì)于債市的三個(gè)擔(dān)憂逐漸被證偽，即資金利率快速收斂至政策利率附近的預(yù)期被證偽；對(duì)基本面大幅修復(fù)的預(yù)期被階段性證偽；對(duì)穩(wěn)增長(zhǎng)政策進(jìn)一步加碼的預(yù)期被證偽。

那么，當(dāng)前債市做多行情能否持續(xù)？

“此前業(yè)界的三大擔(dān)憂逐漸被證偽，市場(chǎng)需要反映預(yù)期差的變化，疊加基本面弱復(fù)蘇和流動(dòng)性寬松的環(huán)境對(duì)債市仍然偏利好，則短期內(nèi)債市的行情大概率還沒(méi)有走完。”黃偉平給出了肯定的預(yù)判。

仍需關(guān)注增量信息

不過(guò)，需要承認(rèn)的是，今年長(zhǎng)債整體處于窄幅波動(dòng)的區(qū)間，獲取資本利得的難度較往年明顯上升。若沒(méi)有超預(yù)期的變化，10年期國(guó)債收益率接近前低區(qū)間(2.67%至2.69%)后，可能重新回歸震蕩狀態(tài)。如果出現(xiàn)超預(yù)期的變化，例如海外聯(lián)儲(chǔ)收緊程度超預(yù)期，進(jìn)而導(dǎo)致我國(guó)外需和出口明顯承壓，又比如出現(xiàn)超預(yù)期的信用風(fēng)險(xiǎn)變化，則屆時(shí)長(zhǎng)債收益率可能突破前期低點(diǎn)。

綜上，回到債市投資層面，“短期內(nèi)流動(dòng)性寬松支撐債市做多行情，利率債的交易性機(jī)會(huì)窗口猶存，建議投資者仍可保持樂(lè)觀心態(tài)。”黃偉平稱，“盡管收益率已經(jīng)下行一段時(shí)間，但金融機(jī)構(gòu)的久期并不高，做多行情持續(xù)，不排除出現(xiàn)類似今年5月中至5月下旬的行情。對(duì)于交易性機(jī)構(gòu)而言，由于3、5年期限產(chǎn)品的二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性可能弱于10年，因此建議交易盤(pán)積極把握10年期產(chǎn)品的交易性機(jī)會(huì)。至于配置機(jī)構(gòu)，經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇環(huán)境下，超長(zhǎng)債(15年期以上)風(fēng)險(xiǎn)不大且票息收益較高，而3、5年期限是曲線上的凸點(diǎn)，騎乘策略的收益或較為可觀，值得關(guān)注。”

中信建投證券固定收益首席分析師曾羽表示：“我們認(rèn)為，近期10年期國(guó)債收益率將持續(xù)處于2.69%至2.92%的震蕩箱體區(qū)間，未來(lái)潛在的突破方向，除需繼續(xù)關(guān)注我國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)和全球滯脹發(fā)展外，還需重點(diǎn)關(guān)注七月末的諸多重要會(huì)議定調(diào)和信息發(fā)布。”

（文章來(lái)源：新華財(cái)經(jīng)）