證券時(shí)報(bào)記者 王蕊

在疫情反復(fù)和市場持續(xù)震蕩的當(dāng)下，不確定性后續(xù)將如何演繹？

近日，華泰證券(601688)首席宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)家易峘接受證券時(shí)報(bào)記者專訪，就目前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行面臨的種種挑戰(zhàn)，以及相關(guān)穩(wěn)增長政策的出臺節(jié)奏等展開探討，并對后續(xù)的政策發(fā)力方向建言獻(xiàn)策。

易峘認(rèn)為，受疫情反復(fù)及地產(chǎn)債到期窗口“倒逼”的雙重施壓，3月貨幣和社融數(shù)據(jù)顯示“應(yīng)急”性質(zhì)的款項(xiàng)調(diào)撥、展期明顯放寬，但支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)需求回升、穩(wěn)定預(yù)期相關(guān)的政策配套仍待進(jìn)一步加強(qiáng)。

防范地產(chǎn)過快去杠桿

證券時(shí)報(bào)記者：您如何看待近期出臺的政策對地產(chǎn)債的影響？

易峘：地產(chǎn)債和新冠肺炎疫情有點(diǎn)類似，其防控都是等不及慢慢制定政策的，因此大家可能會覺得政策沒能跑在事態(tài)發(fā)展的前面，力度跟預(yù)期有一定的差距。近期，國內(nèi)疫情仍然嚴(yán)峻，也進(jìn)一步加深了市場對地產(chǎn)債的擔(dān)憂，但不管怎么說，不斷有政策反應(yīng)總是好事情。

我們在去年就提過，這次地產(chǎn)去杠桿對整個(gè)資本市場、居民資產(chǎn)負(fù)債表、投資者長期投資行為等將會造成明顯影響，尤其是對整個(gè)地產(chǎn)行業(yè)生態(tài)帶來的影響更加深遠(yuǎn)。

需要注意的是，地產(chǎn)相關(guān)資產(chǎn)在金融體系中的占比非常之大，占上市公司負(fù)債的30%，在社融中直接占比也達(dá)到25%。面對這樣一頭“大象”，我們或許可以嘗試引入國家信用，以幫助地產(chǎn)商應(yīng)對當(dāng)前危機(jī)，這也是市場猜測銀行會不會買入地產(chǎn)債、央行會不會用穩(wěn)定基金介入的重要原因了。

紓困加碼補(bǔ)貼可更直接

證券時(shí)報(bào)記者：針對當(dāng)前依然嚴(yán)峻的新冠肺炎疫情態(tài)勢，在企業(yè)紓困方面您有何建議？

易峘：由于新冠肺炎疫情來回反復(fù)，不管是物流、生產(chǎn)還是生活，都會出現(xiàn)很多“毛細(xì)血管堵塞”的問題，進(jìn)一步導(dǎo)致大面積的企業(yè)破產(chǎn)，給人們的生活帶來很大影響。此時(shí)，對中小企業(yè)的救助就顯得非常重要，例如已經(jīng)提到的財(cái)政退稅和增加貸款等。

但不同于2019年第一次退稅的情況，央行之前公布的中小企業(yè)貸款規(guī)模已經(jīng)有17萬億元，而2021年下半年以來，中小企業(yè)破產(chǎn)和成立的數(shù)字已經(jīng)呈現(xiàn)明顯的“剪刀差”。在這樣的情況下，中小企業(yè)未必還會有那么強(qiáng)的擴(kuò)表意愿，光靠之前的信用、退稅已經(jīng)不夠了。換言之，在未來收入預(yù)期不確定性增強(qiáng)的情況下，不管是補(bǔ)貼中小企業(yè)，還是補(bǔ)貼居民生活，可能真的到了要拿出真金白銀的時(shí)候了。

短期來看，我們認(rèn)為央行可以考慮降息，雖然實(shí)際作用未必很大，但至少釋放了寬松的信號，彰顯“以我為主”的貨幣政策。目前，大家對人民幣匯率的最大擔(dān)憂仍是系統(tǒng)性的金融穩(wěn)定，而不是所謂的利差，我們的資產(chǎn)估值仍舊大幅偏低。

因此，我覺得央行在地產(chǎn)上或許可以適當(dāng)釋放一些信心，讓部分地產(chǎn)開發(fā)商不至于出現(xiàn)無序的去杠桿。在紓困政策上，之前的退稅降稅、繼續(xù)提供貸款支持等還是應(yīng)該做，盡管效果不一定如第一輪那么好，或許補(bǔ)貼收入可以更直接。

一場時(shí)間軸上的賽跑

證券時(shí)報(bào)記者：按照您剛才的分析，真金白銀的直接補(bǔ)貼能為我們爭取到多長時(shí)間？還要多久才能讓社會恢復(fù)循環(huán)“造血”？

易峘：這其實(shí)是一個(gè)時(shí)間軸問題，香港的例子給出了一個(gè)重要的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)——如何讓戰(zhàn)線變短。現(xiàn)實(shí)表明，隨著新冠病毒傳播力的增強(qiáng)，“清零”難度在加大，并且在老年人疫苗接種率不夠高的情況下，我們正面迎擊奧密克戎的難度較大。

對此，我們一邊要“揚(yáng)湯止沸”，進(jìn)行社會層面大量的隔離防護(hù)，以爭取更多的時(shí)間；另一邊要“釜底抽薪”，包括加快推進(jìn)對中老年、青少年等易感人群的疫苗覆蓋，并建立和優(yōu)化出一套對經(jīng)濟(jì)和心理影響更小的隔離防控措施，從根本上縮短戰(zhàn)線和長期社會成本。

至于補(bǔ)貼能撐多久的問題，2022年我國財(cái)政赤字率降至2.8%左右，在地產(chǎn)去杠桿疊加疫情的情況下，預(yù)計(jì)財(cái)政赤字需要主動擴(kuò)張（要么減稅主動擴(kuò)張，要么增加支出主動擴(kuò)張）再多兩三萬億（2個(gè)點(diǎn)GDP左右），才能盡快將GDP增長拉回到5%以上。因此，要達(dá)到預(yù)期增長目標(biāo)還需要加把勁，考慮到現(xiàn)在的疫情影響，預(yù)計(jì)體量上再多1萬億以上，才能實(shí)現(xiàn)一個(gè)比較平衡的現(xiàn)金流狀態(tài)。

穩(wěn)預(yù)期降成本最重要

證券時(shí)報(bào)記者：當(dāng)前市場有很多不確定性，您認(rèn)為政策應(yīng)該怎樣引導(dǎo)資金更多地參與到資本市場中來？

易峘：資本市場的魅力在于它非常“誠實(shí)”——要么能在盈利上看到希望，要么能在估值上看到空間。眼下，我們看到了很多的不確定性，其中有些事情我們是無法控制的，但也有些事情是我們可以做的。

例如，我們要推行“房住不炒”，但如果讓房價(jià)、地價(jià)出現(xiàn)長期通縮的預(yù)期，股市也很難獨(dú)善其身——畢竟土地和地產(chǎn)房產(chǎn)在企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表上的占比太高了。

我們?yōu)槭裁匆恢睆?qiáng)調(diào)要穩(wěn)市場主體，因?yàn)樯绫＿€沒有直達(dá)全部的14億人口，在出現(xiàn)問題的時(shí)候，只能靠市場主體的穩(wěn)定來穩(wěn)定大家的收入。在這樣的情況下，如果存在長期結(jié)構(gòu)性調(diào)整帶來的必要陣痛，政策上也應(yīng)該給一些做加法的補(bǔ)充，有保有壓才能培育新的動力。目前，包括數(shù)字化、節(jié)能環(huán)保、高端制造等在內(nèi)的新增長動能，需要一定的培育時(shí)間，何況疫情還增加了行業(yè)發(fā)展的難度，這時(shí)候就有必要在行業(yè)政策上考慮一些逆周期的問題，防止短期陣痛過大。

回到關(guān)于資本市場的建議上，第一，現(xiàn)在需要監(jiān)管給予大家參與市場的信心，要讓市場看到更多盈利的增長點(diǎn)，從而保就業(yè)，有了收入和消費(fèi)，很多企業(yè)就能活下來了。第二，困難企業(yè)需要更多政府補(bǔ)助以撐過難關(guān)，避免出現(xiàn)更多破產(chǎn)現(xiàn)象而形成連鎖反應(yīng)。第三，要把融資成本真正降下來，尤其是在長期盈利預(yù)期下降的環(huán)境下，避免更多的企業(yè)失去融資能力。穩(wěn)定預(yù)期至關(guān)重要，而企業(yè)層面盈利預(yù)期的穩(wěn)定需要財(cái)政、貨幣、行業(yè)政策的配合，當(dāng)然還需要避免疫情對實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生太劇烈、甚或長期的負(fù)面影響。