能源：煤炭增產(chǎn)持續(xù)加碼，疫情反彈擾動(dòng)需求

受地緣政治局勢(shì)擾動(dòng)，3月海外能源市場(chǎng)供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)升級(jí)，價(jià)格上漲加重了我國(guó)能源進(jìn)口壓力，進(jìn)口降幅顯著擴(kuò)大。3月我國(guó)原油凈進(jìn)口量同比下滑14%，錄得1009.9萬(wàn)桶/天，并拖累表觀消費(fèi)量同比下滑9%至1385.8萬(wàn)桶/天。同時(shí)，煤炭?jī)暨M(jìn)口同比下滑40%，錄得1642萬(wàn)噸，天然氣進(jìn)口同比下滑5.6%，錄得111億立方米。但由于國(guó)內(nèi)煤、氣產(chǎn)量仍處擴(kuò)張區(qū)間，對(duì)表觀消費(fèi)增速形成一定拉升。3月以來(lái)，隨著煤炭增產(chǎn)增供政策持續(xù)加力，煤炭日產(chǎn)量達(dá)到1277萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)16%，高于2021年四季度保供期間的產(chǎn)出水平(1209萬(wàn)噸/天)；天然氣產(chǎn)量為197億立方米，同比增長(zhǎng)6.7%。在產(chǎn)量提升的拉動(dòng)下，3月我國(guó)煤炭表觀消費(fèi)量為41221萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)12%，天然氣表觀消費(fèi)量為308億立方米，同比提升1.9%。

國(guó)內(nèi)局部疫情反彈對(duì)能源需求側(cè)形成拖累。3月以來(lái)，吉林、深圳等地先后發(fā)生疫情反彈，局部地區(qū)的居民出行和貨運(yùn)物流均受到較大限制，全國(guó)原油加工量環(huán)比下降至1385萬(wàn)桶/天，同比減少2%。雖然成品油表觀消費(fèi)量受出口需求疲軟影響仍處于同比正增長(zhǎng)區(qū)間，但據(jù)我們監(jiān)測(cè)的城市交通、公路運(yùn)輸和航空出行三方面的高頻數(shù)據(jù)，我們預(yù)期3月國(guó)內(nèi)主要油品需求或?qū)⒁蛞咔榉磸椂葴p少100-150萬(wàn)桶/天，同比增速降至-10%附近。具體來(lái)看，城市出行方面，國(guó)內(nèi)百城擁堵延時(shí)指數(shù)自3月初開始快速回落，3月平均水平同比下降5%至1.51.公路貨運(yùn)方面，G7全國(guó)整車貨運(yùn)流量指數(shù)自3月第二周開始快速下降，3月平均水平同比下降2.6%至111.8.航空出行方面，3月初以來(lái)，隨著各地疫情管控政策趨嚴(yán)，國(guó)內(nèi)航班計(jì)劃總數(shù)環(huán)比下降28%，實(shí)際執(zhí)行航班數(shù)量減少了近75%。而疫情反彈下基建生產(chǎn)進(jìn)度的放慢也會(huì)對(duì)瀝青等油品的需求形成一定拖累。此外，我們看到在疫情封控政策的制約下，沿海八省動(dòng)力煤終端用戶日耗量已降至165萬(wàn)噸，基本接近2020年同期水平。

往前看，隨著能源市場(chǎng)在二季度步入需求淡季，各地的疫情防控或使淡季表現(xiàn)更淡。我們預(yù)計(jì)，疫情反復(fù)或?qū)⑹?月全國(guó)主要油品消費(fèi)同比減少約200萬(wàn)桶/天，并拖累二季度主要油品需求同比增速降至2.7%附近，而隨著復(fù)工進(jìn)程的重啟，我們判斷電廠日耗或?qū)⑦呺H有所改善。

黑色金屬：疫情擾動(dòng)供需，需求影響相對(duì)更大

2022年3月粗鋼產(chǎn)量8830萬(wàn)噸，同比降低6.4%，降幅較1-2月回升3.6PCT，日均粗鋼產(chǎn)量285萬(wàn)噸，是去年下半年以來(lái)新高。生鐵產(chǎn)量7160萬(wàn)噸，同比降低6.2%，降幅較1-2回升4.8PCT.2022年1季度粗鋼產(chǎn)量2.43億噸，同比下滑10.5%。生鐵產(chǎn)量2.01億噸，同比下滑約11%。

3月鋼材出口495萬(wàn)噸，同比下滑約34.3%，但是是去年8月以來(lái)的新高。一季度鋼材出口1318萬(wàn)噸，同比下滑約25.4%。3月鋼材進(jìn)口101萬(wàn)噸，同比下滑約21.4%。一季度鋼材出口322萬(wàn)噸，同比下滑約12.6%。

我們測(cè)算的3月鋼材表觀消費(fèi)量8020萬(wàn)噸，同比下滑約3.2%，下滑幅度較1-2月明顯收窄。

今年一季度以來(lái)，鋼廠外部生產(chǎn)約束降低，下游需求季節(jié)性回暖，鋼廠復(fù)產(chǎn)較快。前期唐山等地疫情反復(fù)對(duì)鋼廠運(yùn)營(yíng)造成一定影響，物流不暢的情況下，高爐不得不燜爐以應(yīng)對(duì)原材料告急，部分電爐廠也因廢鋼到貨受阻及虧損而限產(chǎn)。但總體而言疫情對(duì)供給的影響有限，全國(guó)高爐產(chǎn)能利用率已增長(zhǎng)至86.4%，比去年同期低1.5PCT.獨(dú)立電爐受疫情影響更大，產(chǎn)能利用率已從三月下旬的將近80%跌至64%。

相比于供給，鋼材需求受疫情的影響更大。下游需求的“金三”已落空，從疫情形勢(shì)發(fā)展來(lái)看，“銀四”亦難可期。鋼材庫(kù)存在需求旺季被迫累庫(kù)，特別是受物流影響，廠庫(kù)累積較為明顯，壓制價(jià)格表現(xiàn)。從表觀消費(fèi)量來(lái)看，螺紋鋼需求是2015年以來(lái)的最低水平，熱軋卷板需求也低于2015年至今的平均值。

受內(nèi)外價(jià)差提振，3月鋼材出口環(huán)比小幅提振，但同比仍大幅下滑。我們認(rèn)為在海外需求偏弱的情況下，外部對(duì)國(guó)內(nèi)鋼材直接出口的拉動(dòng)較為有限。詳見我們2022年4月11日發(fā)布的《海外溢價(jià)上升，但國(guó)內(nèi)鋼價(jià)“洼地”或?qū)⒀永m(xù)》。

向前看，隨著唐山等地疫情逐步得到控制，產(chǎn)量將回暖，但在鋼廠利潤(rùn)不佳的情況下，產(chǎn)量上行空間有限。我們認(rèn)為供應(yīng)恢復(fù)可能較需求更快，短期內(nèi)原材料的價(jià)格表現(xiàn)可能相對(duì)成材更強(qiáng)。下游消費(fèi)方面，降準(zhǔn)落地，穩(wěn)增長(zhǎng)繼續(xù)加碼，市場(chǎng)對(duì)疫情平復(fù)后需求快速恢復(fù)的預(yù)期仍然存在。隨著物流恢復(fù)和管控放開，需求可能會(huì)在淡季到來(lái)前迎來(lái)一波趕工。今年以來(lái)專項(xiàng)債發(fā)行進(jìn)度較快，1季度狹義基建同比增長(zhǎng)8.5%，因此我們認(rèn)為基建項(xiàng)目的儲(chǔ)備較為充足。但地產(chǎn)方面，房建開工短期內(nèi)可能仍掣肘于地產(chǎn)的基本面偏弱的現(xiàn)實(shí)，3月施工面積同比下滑21.5%，較1-2月份的1.8%大幅轉(zhuǎn)弱，新開工面積3月同比下降22.2%，1季度累計(jì)同比下降17.5%。制造業(yè)需求較建筑相對(duì)更好，1季度制造業(yè)投資表現(xiàn)較強(qiáng)，同比增長(zhǎng)15.6%，出口也展現(xiàn)一定韌性，設(shè)備制造等行業(yè)表現(xiàn)尚可。

有色金屬：疫情影響疊加電解鋁復(fù)產(chǎn)提速，內(nèi)外價(jià)差擴(kuò)大，凈進(jìn)口減少

銅：除了山東個(gè)別冶煉廠因資金等問(wèn)題被迫停爐減產(chǎn)外，3月份其余國(guó)內(nèi)冶煉廠產(chǎn)量和預(yù)期基本相符，全國(guó)電解銅產(chǎn)量環(huán)比上升1.5%至84.85萬(wàn)噸，鑒于加工費(fèi)和硫酸價(jià)格上移，我們對(duì)未來(lái)電解銅產(chǎn)量增長(zhǎng)維持樂觀。從原料端看，市場(chǎng)銅精礦現(xiàn)貨TC受到國(guó)內(nèi)冶煉廠停產(chǎn)并拋售部分港口精礦現(xiàn)貨影響，加速上移至接近80美元/噸。另外，根據(jù)海關(guān)周度進(jìn)口監(jiān)測(cè)，3月份國(guó)內(nèi)精銅進(jìn)口窗口關(guān)閉，進(jìn)口流入量較為有限，甚至有部分精煉銅從保稅區(qū)流出。

鋁：供給端復(fù)產(chǎn)速度高于預(yù)期，需求端受疫情和物流干擾短期承壓。截至2022年4月14日，SMM統(tǒng)計(jì)國(guó)內(nèi)電解鋁社會(huì)庫(kù)存為106萬(wàn)噸，周環(huán)比上升2%，受物流和疫情影響社會(huì)庫(kù)存出現(xiàn)反季節(jié)性累庫(kù)。按具體區(qū)域來(lái)看，除無(wú)錫、天津疫情管控較嚴(yán)重地區(qū)，其他地區(qū)均呈現(xiàn)去庫(kù)狀態(tài)。電解鋁生產(chǎn)端，云南、廣西等地復(fù)產(chǎn)產(chǎn)能順利投產(chǎn)，產(chǎn)能爬坡較快，3月份電解鋁產(chǎn)量達(dá)到331萬(wàn)噸(SMM)，同比幾乎持平，隨著產(chǎn)能繼續(xù)恢復(fù)，我們預(yù)計(jì)4月份產(chǎn)量仍將繼續(xù)提升。供需兩端影響下，鋁價(jià)承壓，我們認(rèn)為價(jià)格拐點(diǎn)仍需下游需求反彈確認(rèn)，隨著疫情影響區(qū)域?qū)崿F(xiàn)社會(huì)面清零，物流有所恢復(fù)，屆時(shí)下游需求可能出現(xiàn)反季節(jié)性反彈，從而支撐鋁價(jià)反彈。另外，今年電解鋁復(fù)產(chǎn)提速的同時(shí)，國(guó)內(nèi)鋁進(jìn)口維持低位，一定程度上可以抵消鋁產(chǎn)量增長(zhǎng)?？傮w上，我們認(rèn)為短期內(nèi)鋁價(jià)承壓，但需求出現(xiàn)拐點(diǎn)時(shí)，鋁的基本面仍然較強(qiáng)。

鎳：根據(jù)SMM調(diào)研結(jié)果，由于鎳價(jià)上漲，鎳鹽廠因利潤(rùn)較差主動(dòng)減產(chǎn)，并減少純鎳消耗量，3月份國(guó)內(nèi)硫酸鎳產(chǎn)量環(huán)比下降1.27%至2.47萬(wàn)鎳噸。從原料占比上看，3月份鎳豆及鎳粉使用占比受經(jīng)濟(jì)性影響繼續(xù)下滑至30%。我們認(rèn)為受虧損以及疫情物流受阻影響，4月份硫酸鎳產(chǎn)量可能繼續(xù)下降。

農(nóng)產(chǎn)品：南美減產(chǎn)導(dǎo)致大豆產(chǎn)量下調(diào)，國(guó)內(nèi)豬價(jià)維持下行靜待反轉(zhuǎn)

玉米：據(jù)USDA4月供需平衡表數(shù)據(jù)，2021/22年度全球玉米產(chǎn)量預(yù)計(jì)為12.10億噸，較3月預(yù)計(jì)上調(diào)0.36%，但進(jìn)出口數(shù)量均有所下調(diào)。美國(guó)方面，各項(xiàng)指標(biāo)均與上月預(yù)測(cè)持平，期末庫(kù)存保持在3657萬(wàn)噸。國(guó)內(nèi)方面，據(jù)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部4月供需平衡表數(shù)據(jù)，2021/22年度玉米產(chǎn)量為2.73億噸，國(guó)內(nèi)消費(fèi)總量2.88億噸，結(jié)余483萬(wàn)噸，各項(xiàng)指標(biāo)均與上月預(yù)測(cè)保持一致。

大豆：據(jù)USDA4月供需平衡表數(shù)據(jù)，2021/22年度全球大豆產(chǎn)量預(yù)計(jì)為3.51億噸，較3月預(yù)計(jì)顯著下降2.76%，主要是由于南美主產(chǎn)國(guó)巴西及阿根廷大豆預(yù)測(cè)產(chǎn)量的明顯下調(diào)，美國(guó)除出口量漲至5756萬(wàn)噸導(dǎo)致期末庫(kù)存下降至707萬(wàn)噸外其余數(shù)據(jù)均為改變。據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)，我國(guó)今年3月大豆進(jìn)口量為635.3萬(wàn)噸，同比下降18.24%。截至3月31日，港口進(jìn)口大豆庫(kù)存為693.75萬(wàn)噸。據(jù)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部4月數(shù)據(jù)，2021/22年度我國(guó)大豆產(chǎn)量預(yù)計(jì)為1640萬(wàn)噸，年度大豆結(jié)余預(yù)計(jì)17萬(wàn)噸，均與上月預(yù)測(cè)持平。

生豬：據(jù)中國(guó)政府網(wǎng)，截至3月31日，全國(guó)外三元生豬均價(jià)為12.2元/千克，較上月同期下降2.4%。具體來(lái)看，各地外三元生豬出廠價(jià)漲跌不一，3月31日遼寧、河南、四川、湖南、廣東外三元生豬出廠價(jià)分別為11.75元/千克，12.55元/千克，12.75元/千克，12.8元/千克，13.05元/千克，環(huán)比分別變化-3.29%，1.62%，0.79%，-1.16%，-3.33%?？傮w來(lái)看，3月生豬價(jià)格依舊處在下跌區(qū)間，我們維持本輪豬周期將在2Q22結(jié)束的觀點(diǎn)，但豬價(jià)反彈高度或較為有限。

棕櫚油：據(jù)MPOB3月供需數(shù)據(jù)，3月馬棕產(chǎn)量為141.1萬(wàn)噸，較上月環(huán)比大幅上漲24.07%，出口較上月增加14.14%至126.5萬(wàn)噸，同比增加6.45 %，仍然低于五年歷史均值，但是對(duì)中國(guó)出口環(huán)比上漲63.8%至14.4萬(wàn)噸。

圖表： 國(guó)內(nèi)主要大宗商品月度供需及表觀消費(fèi)量

資料來(lái)源：中國(guó)海關(guān)，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，SMM，SHMET，中金公司研究部

圖表： 國(guó)內(nèi)需求端主要宏觀指標(biāo)

資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，中金公司研究部

圖表： 粗鋼、生鐵產(chǎn)量與消費(fèi)量同比增速和鋼材表觀消費(fèi)量

資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，中國(guó)海關(guān)，Mysteel，中金公司研究部

圖表： 國(guó)內(nèi)鋁社會(huì)庫(kù)存和國(guó)內(nèi)電解鋁產(chǎn)量

資料來(lái)源：彭博資訊，萬(wàn)得資訊，SMM，中金公司研究部

圖表： 國(guó)內(nèi)原油進(jìn)口和加工量同比增速及國(guó)內(nèi)航班高頻數(shù)據(jù)跟蹤

資料來(lái)源：海關(guān)總署，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，萬(wàn)得資訊，中金公司研究部

圖表： 全國(guó)整車貨運(yùn)流量指數(shù)和我國(guó)天然氣進(jìn)口數(shù)量

資料來(lái)源：海關(guān)總署，G7，中金公司研究部

圖表： 我國(guó)原煤產(chǎn)量和沿海八省動(dòng)力煤日耗

資料來(lái)源：CCTD，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，中金公司研究部

（文章來(lái)源：中金公司）