題記：信達證券的測算顯示，等額本息情況下，按揭利率平均下降100bp，月供支出可減少12%。

作者：陳述，看懂經濟專欄作家

5月20日，在這個民間制造的“吾愛你”節日之際，人民銀行以引導LPR下行的方式，向市場傳遞了暖意。5月20日貸款市場報價利率（LPR）1年期LPR為3.7%，5年期以上LPR為4.45%，其中1年期維持不變，5年期下降15個基點。

LPR下行，在市場預期之內，但略超出市場預期的幅度。本周在云南召開的穩增長穩市場主體保就業座談會要求“各地區各部門要增強緊迫感，挖掘政策潛力，看得準的新舉措能用盡用，5月份能出盡出”。盡管本周MLF操作利率保持不變，但市場對LPR下調仍有一定期望。

此次LPR調整，鎖短變長，體現了結構性操作的思路，5年期LPR一次下調15個基點，是2019年LPR改革以來5年期LPR調整的最大幅度，向市場傳遞了穩經濟穩市場主體保就業的鮮明取向。

從政策調整意圖看，LPR調整顯然在于降低實體經濟融資中樞，尤其是支持促進和穩定房地產消費，同時對于當下逐步發力的基建領域，長期利率的下行，一方面有利于降低總的建設成本，另一方面也有利提升基建項目的經濟性。一些利率敏感性較強的行業和企業，亦將受益于此。

從市場接受度看，主體似乎對于房地產的恢復仍有憂慮，20日A股漲幅居前的反而是一些可選消費和能源行業，政策調整一定程度上開始改變市場預期。

近期多種政策持續發力，意在穩經濟穩主體保就業。從貨幣信貸政策方面看，未來仍有一些政策調整的空間，常規政策方面，包括但不限于定向增加再貸款額度，降低再貸款利率，鼓勵銀行對部分行業、群體存量信貸進行緩息乃至重組等等；非常規政策方面，可探索對存量房貸在一定期限內（如兩年）付息延本，降低短期內居民支出壓力，進而促進消費。

LPR下行意在穩經濟穩主體

此次LPR下行意圖直接且明了，就是為了穩經濟穩主體。國家統計局公布的數據顯示，4月份經濟邊際下行趨勢明顯，工業、服務業、房地產投資、就業均面臨很大壓力。4月份，全國規模以上工業增加值同比下降2.9%，環比下降7.08%；服務業生產指數同比下降6.1%；社會消費品零售總額同比下降11.1%；31個大城市城鎮調查失業率為6.7%，創有數據以來新高，甚至高于疫情最為嚴重的2020年初；1-4月，房地產開發投資下降2.7%，商品房銷售面積同比下降20.9%，銷售額下降29.5%。盛松成在清華五道口首席經濟學家論壇上表示，二季度我國經濟增速在1.7%至3.2%之間，其中可能性較大的是在2.1%左右，上半年GDP增速預計在3.5%左右，這一預測數字顯著低于今年的經濟發展目標。在這種情況下，亟需政策發力，

近期在云南召開的穩增長穩市場主體保就業座談會要求，“要正視困難、應對沖擊”“果斷作為，加大宏觀政策調節”“要增強緊迫感，挖掘政策潛力，看得準的新舉措能用盡用，5月份能出盡出，確保上半年和全年經濟運行在合理區間，努力使經濟較快回歸正常軌道”。本次LPR調整顯然是政策“5月份能出盡出”的具體體現，而且一次下調15個BP的幅度，也是“能用盡用”的體現，以略超出市場預期的力度，助力扭轉市場預期。

LPR下調，最直接的效果是降低了實體經濟融資的整體重心。尤其是在房地產方面，4月份以來，各地逐步降低了購買住房的門檻，監管部門亦在引導房貸利率下行，5月15日，人民銀行和銀保監會聯合發文，將首套住房商業性個人住房貸款利率下限調整為不低于相應期限貸款市場報價利率減20個基點?？紤]到此次LPR降低，目前居民首套住房貸款利率最低可達4.25%，這一利率水平，至少是近10年以來，房貸政策利率的最低水平。

圖：2008年以來個人住房貸款利率

房貸利率下降能夠有效降低購房人負擔，按照2022年1季度5.49%的加權平均利率看，未來房貸利率下行的空間約在100BP，而信達證券的測算顯示，等額本息情況下，按揭利率平均下降100bp，月供支出可減少12%。

此外，LPR帶動中長期利率下行，還可顯著提升基建項目的經濟性。一方面，可降低基建項目融資的成本，另一方面，長期利率下行可降低內部收益率，提高基建項目的現金流覆蓋程度，對于一些處于盈虧邊緣的項目來講，一定程度上可使其具有更好的可持續性。

顯著改善市場預期

LPR下行既具有經濟性的意義，也具有預期性的意義，市場對此反應熱烈。20日A股高開回落，午后穩步上行。

從行業看，LPR下行對于房地產行業反而形成了利好兌現后的下跌，20日房地產指數早盤震蕩后，持續下行，累計跌幅1.22%。這一定程度表明，盡管LPR下行對于房地產銷售從邏輯上會形成明顯支撐，但市場預期改善并不明顯。數據顯示，在政策持續出臺的5月份，截至18日的前三周數據顯示，全國30個大中城市房地產銷售仍然呈現沒有顯著改善，同比降幅仍在50%左右。

圖：截至5月18日的前十周30個大中城市房地產銷售面積同比變化

盡管房地產市場預期改善并不明顯，但LPR下調穩固了市場信心，主體預期轉強，一方面是利率敏感性的行業，如基建行業、航空行業反應強烈，相關行業指數漲幅居前；另一方面，LPR降低顯著提振市場信心，市場主體對未來經濟轉降為升的預期有所增加，進而能源行業及消費上漲明顯。截至20日收盤，煤炭、航空、酒類、餐飲旅游、工程機械等行業漲幅居前。

圖：5月20日漲幅居前行業分布

未來還需保持政策力度

近期多項政策持續發力，意在穩經濟穩主體保就業。從貨幣信貸政策方面看，盡管我國政策放松與外部政策收緊形成了政策錯位，但在目前條件下，以我為主仍將是政策未來的主基調。未來仍有不小的政策調整的空間。

——定向增加再貸款額度，降低再貸款利率。這一政策能夠有效增加特定領域的信貸投放并降低融資成本，如前期已經對民航、煤炭領域提供或增加再貸款額度，旨在確保這些行業信貸投放穩定。在LPR下調的背景下，如繼續發揮貨幣政策的結構和總量功能，可考慮對部分受疫情沖擊嚴重的地區、行業、小微企業繼續增加基礎貨幣投放，同時進一步降低再貸款利率。

——鼓勵銀行對部分行業、群體存量信貸進行緩息乃至重組。穩增長穩市場主體保就業座談會明確要求，“引導金融機構對中小微企業和個體工商戶貸款緩交利息”，預計這一政策將很快進入實施階段。緩交利息應該是去年延期還本付息政策的延續，且具有更大的力度和紓困效應，能夠起到類似于緩解社保、稅費的效果。由于緩息事實上短期內會降低銀行的收入，對銀行經營形成一定壓力，且利息支出在企業運營中占比較低，同時鑒于企業還本付息是一并進行，未來對特定行業和群體的緩息操作可采取部分還本、全額緩息的操作，變緩息為緩本，這樣一方面可以使銀行收入不受影響，另一方面更能減輕企業流動性壓力。

——上述為常規政策，如未來經濟下行壓力持續，為鼓勵和支持居民消費，可采取一些非常規政策方面。如筆者多次提出和強調的，可探索對存量房貸在一定期限內（如兩年）還息不還本（類似上述企業緩息操作的升級版），降低短期內居民支出壓力，進而促進消費，加快形成“生產—消費”的良性循環。

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