題記：信達(dá)證券的測算顯示，等額本息情況下，按揭利率平均下降100bp，月供支出可減少12%。

作者：陳述，看懂經(jīng)濟專欄作家

5月20日，在這個民間制造的“吾愛你”節(jié)日之際，人民銀行以引導(dǎo)LPR下行的方式，向市場傳遞了暖意。5月20日貸款市場報價利率（LPR）1年期LPR為3.7%，5年期以上LPR為4.45%，其中1年期維持不變，5年期下降15個基點。

LPR下行，在市場預(yù)期之內(nèi)，但略超出市場預(yù)期的幅度。本周在云南召開的穩(wěn)增長穩(wěn)市場主體保就業(yè)座談會要求“各地區(qū)各部門要增強緊迫感，挖掘政策潛力，看得準(zhǔn)的新舉措能用盡用，5月份能出盡出”。盡管本周MLF操作利率保持不變，但市場對LPR下調(diào)仍有一定期望。

此次LPR調(diào)整，鎖短變長，體現(xiàn)了結(jié)構(gòu)性操作的思路，5年期LPR一次下調(diào)15個基點，是2019年LPR改革以來5年期LPR調(diào)整的最大幅度，向市場傳遞了穩(wěn)經(jīng)濟穩(wěn)市場主體保就業(yè)的鮮明取向。

從政策調(diào)整意圖看，LPR調(diào)整顯然在于降低實體經(jīng)濟融資中樞，尤其是支持促進(jìn)和穩(wěn)定房地產(chǎn)消費，同時對于當(dāng)下逐步發(fā)力的基建領(lǐng)域，長期利率的下行，一方面有利于降低總的建設(shè)成本，另一方面也有利提升基建項目的經(jīng)濟性。一些利率敏感性較強的行業(yè)和企業(yè)，亦將受益于此。

從市場接受度看，主體似乎對于房地產(chǎn)的恢復(fù)仍有憂慮，20日A股漲幅居前的反而是一些可選消費和能源行業(yè)，政策調(diào)整一定程度上開始改變市場預(yù)期。

近期多種政策持續(xù)發(fā)力，意在穩(wěn)經(jīng)濟穩(wěn)主體保就業(yè)。從貨幣信貸政策方面看，未來仍有一些政策調(diào)整的空間，常規(guī)政策方面，包括但不限于定向增加再貸款額度，降低再貸款利率，鼓勵銀行對部分行業(yè)、群體存量信貸進(jìn)行緩息乃至重組等等；非常規(guī)政策方面，可探索對存量房貸在一定期限內(nèi)（如兩年）付息延本，降低短期內(nèi)居民支出壓力，進(jìn)而促進(jìn)消費。

LPR下行意在穩(wěn)經(jīng)濟穩(wěn)主體

此次LPR下行意圖直接且明了，就是為了穩(wěn)經(jīng)濟穩(wěn)主體。國家統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)顯示，4月份經(jīng)濟邊際下行趨勢明顯，工業(yè)、服務(wù)業(yè)、房地產(chǎn)投資、就業(yè)均面臨很大壓力。4月份，全國規(guī)模以上工業(yè)增加值同比下降2.9%，環(huán)比下降7.08%；服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比下降6.1%；社會消費品零售總額同比下降11.1%；31個大城市城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為6.7%，創(chuàng)有數(shù)據(jù)以來新高，甚至高于疫情最為嚴(yán)重的2020年初；1-4月，房地產(chǎn)開發(fā)投資下降2.7%，商品房銷售面積同比下降20.9%，銷售額下降29.5%。盛松成在清華五道口首席經(jīng)濟學(xué)家論壇上表示，二季度我國經(jīng)濟增速在1.7%至3.2%之間，其中可能性較大的是在2.1%左右，上半年GDP增速預(yù)計在3.5%左右，這一預(yù)測數(shù)字顯著低于今年的經(jīng)濟發(fā)展目標(biāo)。在這種情況下，亟需政策發(fā)力，

近期在云南召開的穩(wěn)增長穩(wěn)市場主體保就業(yè)座談會要求，“要正視困難、應(yīng)對沖擊”“果斷作為，加大宏觀政策調(diào)節(jié)”“要增強緊迫感，挖掘政策潛力，看得準(zhǔn)的新舉措能用盡用，5月份能出盡出，確保上半年和全年經(jīng)濟運行在合理區(qū)間，努力使經(jīng)濟較快回歸正常軌道”。本次LPR調(diào)整顯然是政策“5月份能出盡出”的具體體現(xiàn)，而且一次下調(diào)15個BP的幅度，也是“能用盡用”的體現(xiàn)，以略超出市場預(yù)期的力度，助力扭轉(zhuǎn)市場預(yù)期。

LPR下調(diào)，最直接的效果是降低了實體經(jīng)濟融資的整體重心。尤其是在房地產(chǎn)方面，4月份以來，各地逐步降低了購買住房的門檻，監(jiān)管部門亦在引導(dǎo)房貸利率下行，5月15日，人民銀行和銀保監(jiān)會聯(lián)合發(fā)文，將首套住房商業(yè)性個人住房貸款利率下限調(diào)整為不低于相應(yīng)期限貸款市場報價利率減20個基點。考慮到此次LPR降低，目前居民首套住房貸款利率最低可達(dá)4.25%，這一利率水平，至少是近10年以來，房貸政策利率的最低水平。

圖：2008年以來個人住房貸款利率

房貸利率下降能夠有效降低購房人負(fù)擔(dān)，按照2022年1季度5.49%的加權(quán)平均利率看，未來房貸利率下行的空間約在100BP，而信達(dá)證券的測算顯示，等額本息情況下，按揭利率平均下降100bp，月供支出可減少12%。

此外，LPR帶動中長期利率下行，還可顯著提升基建項目的經(jīng)濟性。一方面，可降低基建項目融資的成本，另一方面，長期利率下行可降低內(nèi)部收益率，提高基建項目的現(xiàn)金流覆蓋程度，對于一些處于盈虧邊緣的項目來講，一定程度上可使其具有更好的可持續(xù)性。

顯著改善市場預(yù)期

LPR下行既具有經(jīng)濟性的意義，也具有預(yù)期性的意義，市場對此反應(yīng)熱烈。20日A股高開回落，午后穩(wěn)步上行。

從行業(yè)看，LPR下行對于房地產(chǎn)行業(yè)反而形成了利好兌現(xiàn)后的下跌，20日房地產(chǎn)指數(shù)早盤震蕩后，持續(xù)下行，累計跌幅1.22%。這一定程度表明，盡管LPR下行對于房地產(chǎn)銷售從邏輯上會形成明顯支撐，但市場預(yù)期改善并不明顯。數(shù)據(jù)顯示，在政策持續(xù)出臺的5月份，截至18日的前三周數(shù)據(jù)顯示，全國30個大中城市房地產(chǎn)銷售仍然呈現(xiàn)沒有顯著改善，同比降幅仍在50%左右。

圖：截至5月18日的前十周30個大中城市房地產(chǎn)銷售面積同比變化

盡管房地產(chǎn)市場預(yù)期改善并不明顯，但LPR下調(diào)穩(wěn)固了市場信心，主體預(yù)期轉(zhuǎn)強，一方面是利率敏感性的行業(yè)，如基建行業(yè)、航空行業(yè)反應(yīng)強烈，相關(guān)行業(yè)指數(shù)漲幅居前；另一方面，LPR降低顯著提振市場信心，市場主體對未來經(jīng)濟轉(zhuǎn)降為升的預(yù)期有所增加，進(jìn)而能源行業(yè)及消費上漲明顯。截至20日收盤，煤炭、航空、酒類、餐飲旅游、工程機械等行業(yè)漲幅居前。

圖：5月20日漲幅居前行業(yè)分布

未來還需保持政策力度

近期多項政策持續(xù)發(fā)力，意在穩(wěn)經(jīng)濟穩(wěn)主體保就業(yè)。從貨幣信貸政策方面看，盡管我國政策放松與外部政策收緊形成了政策錯位，但在目前條件下，以我為主仍將是政策未來的主基調(diào)。未來仍有不小的政策調(diào)整的空間。

——定向增加再貸款額度，降低再貸款利率。這一政策能夠有效增加特定領(lǐng)域的信貸投放并降低融資成本，如前期已經(jīng)對民航、煤炭領(lǐng)域提供或增加再貸款額度，旨在確保這些行業(yè)信貸投放穩(wěn)定。在LPR下調(diào)的背景下，如繼續(xù)發(fā)揮貨幣政策的結(jié)構(gòu)和總量功能，可考慮對部分受疫情沖擊嚴(yán)重的地區(qū)、行業(yè)、小微企業(yè)繼續(xù)增加基礎(chǔ)貨幣投放，同時進(jìn)一步降低再貸款利率。

——鼓勵銀行對部分行業(yè)、群體存量信貸進(jìn)行緩息乃至重組。穩(wěn)增長穩(wěn)市場主體保就業(yè)座談會明確要求，“引導(dǎo)金融機構(gòu)對中小微企業(yè)和個體工商戶貸款緩交利息”，預(yù)計這一政策將很快進(jìn)入實施階段。緩交利息應(yīng)該是去年延期還本付息政策的延續(xù)，且具有更大的力度和紓困效應(yīng)，能夠起到類似于緩解社保、稅費的效果。由于緩息事實上短期內(nèi)會降低銀行的收入，對銀行經(jīng)營形成一定壓力，且利息支出在企業(yè)運營中占比較低，同時鑒于企業(yè)還本付息是一并進(jìn)行，未來對特定行業(yè)和群體的緩息操作可采取部分還本、全額緩息的操作，變緩息為緩本，這樣一方面可以使銀行收入不受影響，另一方面更能減輕企業(yè)流動性壓力。

——上述為常規(guī)政策，如未來經(jīng)濟下行壓力持續(xù)，為鼓勵和支持居民消費，可采取一些非常規(guī)政策方面。如筆者多次提出和強調(diào)的，可探索對存量房貸在一定期限內(nèi)（如兩年）還息不還本（類似上述企業(yè)緩息操作的升級版），降低短期內(nèi)居民支出壓力，進(jìn)而促進(jìn)消費，加快形成“生產(chǎn)—消費”的良性循環(huán)。

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