壽險一季報：利潤下滑

行業(yè)整體受制于股市下跌利潤出現(xiàn)下滑，平安在低基數(shù)下實現(xiàn)增長

行業(yè)整體：由于21Q1國壽和新華及時兌現(xiàn)了一定的權益資產(chǎn)浮盈，導致當期利潤增速較高，墊高了基數(shù)，而22Q1權益市場下跌以及利率低位背景下，投資收益率同比將下滑明顯；

中國平安：21Q1公司對華夏幸福計提減值對凈利潤和營運利潤分別影響100億和29億，嚴重拖累了當期利潤表現(xiàn)，22Q1有望在低基數(shù)下實現(xiàn)增長。

壽險一季報：投資下滑

一季度投資收益率預計同比明顯下滑

權益市場：22Q1滬深300和恒生指數(shù)分別下跌14.2%和4.8%(21Q1分別下跌1.3%和上漲4.5%)，對保險公司權益投資的表現(xiàn)造成拖累，其中銀行、地產(chǎn)板塊均實現(xiàn)了一定的上漲，地產(chǎn)板塊表現(xiàn)同比明顯改善；

利率：受制于經(jīng)濟增速下移以及疫情的外部擾動，利率水平同比下移拖累投資收益率。

壽險一季報：NBV延續(xù)下滑

新單和價值在相對高的基數(shù)上出現(xiàn)下滑

21Q1:由于開門紅的積極準備以及重疾炒停，導致21Q1業(yè)務基數(shù)相對較高，平安21Q1NBV同比增長15%；

22Q1:由于人力的同比大幅下滑以及疫情的持續(xù)影響，預計各公司NBV均出現(xiàn)較大下滑。

壽險一季報：人力持續(xù)下滑

渠道轉(zhuǎn)型尚在途中，人力還未見底

當前各公司持續(xù)深化渠道轉(zhuǎn)型，21年代理人數(shù)量已經(jīng)出現(xiàn)了大幅的下滑，預計22年還將下滑，預計即將看到人力質(zhì)量的改善。

中國財險一季報：在業(yè)績高基數(shù)下穩(wěn)定回落

承保端超預期，但礙于21Q1高業(yè)績基數(shù)，利潤同比下滑？ 中國財險22年一季度承保端表現(xiàn)預計環(huán)比改善明顯，但由于21Q1承保端和投資端都實現(xiàn)了較好的業(yè)績表現(xiàn)，而22Q1由于投資端的同比下滑導致利潤出現(xiàn)一定的下滑，預計全年往后看利潤增速將邊際回升。

償付能力：二期下償付能力充足率預計將有所下滑

償二代二期監(jiān)管規(guī)則正式實施，預計各公司充足率均有所下滑？ 22年一季度各公司將開始編報二期下的償付能力報表，預計各公司綜合償付能力充足率或均有所下滑，核心償付能力充足率則下滑較為顯著，從平安公司測算的結(jié)果來看核心償付能力充足率分別降至170%、110%、140%左右，下滑顯著，但仍高于監(jiān)管要求，其他公司預計趨勢一致，后續(xù)需要關注充足率下滑對公司經(jīng)營的影響。

二季度策略：資負兩端環(huán)境均有改善，股價有望有所表現(xiàn)

負債端：Q1為降幅最大時期，后續(xù)降幅將邊際改善？ 對于當前行業(yè)負債端的發(fā)展，我們認為人力的轉(zhuǎn)型更多的需要等待隊伍的自我出清，當前人力數(shù)量預計還未見底，但人力環(huán)比降幅將有所收窄，考慮到人力的同比變化情況以及隊伍的去劣存優(yōu)，預計后續(xù)各公司的業(yè)務平臺會保持環(huán)比相對平穩(wěn)，疊加考慮到去年的基數(shù)，預計22Q2往后各公司單季度NBV降幅均將好于22Q1，預計中國平安22Q1-Q4單季度NBV降幅分別為-31%、-8%、-16%、55%。

資產(chǎn)端：利率后續(xù)有望階段性回升，利于估值和利潤

22Q1市場利率水平處于震蕩，并未出現(xiàn)急下急下的情況，背后主要的決定因素在于經(jīng)濟復蘇力度與貨幣政策之間的角力，當前受制于美聯(lián)儲加息壓力，我國貨幣政策寬松的空間相對有限，但疫情的沖擊以及經(jīng)濟復蘇乏力導致后續(xù)穩(wěn)增長政策仍需發(fā)力，總體上預計22年利率水平將呈現(xiàn)前低后高，750曲線的降幅也將同比收窄。

資產(chǎn)端：地產(chǎn)風險緩解將構成有利催化

22年以來中央及各部委持續(xù)釋放積極維穩(wěn)信號，各級別政府落實因城施策，供需兩端政策優(yōu)化調(diào)整力度均有所加大，有助于推動房地產(chǎn)行業(yè)和經(jīng)濟健康發(fā)展，這會對地產(chǎn)、銀行板塊構成顯著利好(近期已顯著上漲)，這兩類股價也有望有所表現(xiàn)，而上市險企由于在地產(chǎn)和銀行板塊的配置金額較大，也有望獲取相對不錯的投資收益。

維持行業(yè)推薦評級，推薦中國財險、平安、國壽

中國財險：行業(yè)恢復增長，公司市占率提升，承保盈利好于預期？ 過往市場對于公司發(fā)展的主要擔憂在于車險綜改壓縮車險業(yè)務的盈利空間，但從21Q4公司車險業(yè)務的經(jīng)營情況來看，車險COR僅97%，好于預期，這也代表了綜改對公司車險業(yè)務的最終影響，預計22年公司車險COR有望保持在97%，且非車險承保端也將顯著改善，當前公司估值對應22年底PB僅0.66倍，對應22年的股息率高達7%，考慮到22年承保端盈利能力的顯著改善，估值修復空間較大。

中國平安：受益地產(chǎn)板塊上漲、新單降幅后續(xù)將邊際收窄？ 公司3月份開始新單降幅邊際有所收窄，主要是得益于積極的產(chǎn)品投放以及居家養(yǎng)老服務的推出，我們預計Q2往后公司新單的降幅將有所收窄；同時當前房地產(chǎn)風險的緩釋也將對地產(chǎn)+銀行板塊股價構成利好，而平安由于在地產(chǎn)和銀行板塊的配置金額較大，也有望獲取不錯的投資收益，后續(xù)如果利率能階段性上行對股價構成有利助攻。

公司在渠道和產(chǎn)品服務上持續(xù)推進改革，有望在后續(xù)未來致力于打造“中國版聯(lián)合健康”， 我們認為公司當前處于開拓“第二增長曲線”的初期，隨著公司壽險改革的持續(xù)推進，有望在不久后迎來經(jīng)營的拐點。

中國人壽：負債端業(yè)績降幅好于同業(yè)、資產(chǎn)端彈性標的？ 公司在經(jīng)歷“鼎新工程”改革之后，公司資產(chǎn)負債兩端自上而下實現(xiàn)管理優(yōu)化，改革紅利持續(xù)凸顯，在2019年之后NBV的表現(xiàn)便持續(xù)保持上市險企最佳。2021年公司啟動個險4.0體系改革，使得在公司2020年高基數(shù)情況下，2021年NBV降幅仍保持了與同業(yè)相近水平。從22Q1的業(yè)務表現(xiàn)來看，隊伍活力仍保持在一個較高水平，預計2022年一季度NBV將繼續(xù)保持韌性，降幅優(yōu)于同業(yè)。同時，公司資產(chǎn)資產(chǎn)負債久期缺口逐步縮窄，資產(chǎn)信用質(zhì)量處于行業(yè)領先水平，使得投資收益更有保障，得益于此在償二代二期下，預計公司償付能力和NBV與同業(yè)相比影響最小。同時后續(xù)如果利率能階段性上行對股價構成有利助攻。

風險提示

轉(zhuǎn)型不及預期：轉(zhuǎn)型的難度不可預測，若出現(xiàn)轉(zhuǎn)型不堅定以及轉(zhuǎn)型措施不到位，有可能導致轉(zhuǎn)型的進展低于預期；

需求持續(xù)低迷：疫情的不確定性以及經(jīng)濟復蘇的不確定性，都將會對居民消費能力和意愿造成負面影響，從而抑制居民的保險消費意愿；監(jiān)管趨嚴：后續(xù)如果監(jiān)管對于銷售端的管制趨嚴(如雙錄)，可能短期帶來新單銷售遇阻；

財險風險超預期：如果出現(xiàn)不可測的自然災害和公司經(jīng)營管理措施不當有可能嚴重影響公司承保盈利；

利率下行：經(jīng)濟復蘇不及預期導致利率水平下降，從而拖累板塊估值；股市下跌：市場下跌影響公司投資收益

（文章來源：招商證券）