速遞！從微觀到宏觀——兩油價(jià)差與名義利率長短利差

來源：東北證券研究所時(shí)間：2022-08-11 09:05:09

(資料圖片僅供參考)

美國公布6月創(chuàng)紀(jì)錄的CPI后，市場基本坐實(shí)美聯(lián)儲75BP加息需求，衰退情緒發(fā)酵，整個(gè)7月兩油價(jià)差基本呈走闊趨勢，布倫特原油和WTI原油最近一期合約的價(jià)差自6月的3-4美金快速上抬至7月底的11.39美金。原油價(jià)格上周大跌，兩油價(jià)差也在8月快速收斂至6美金左右，這一段變動(dòng)的主導(dǎo)來自于布油的快速回落。兩油價(jià)差近期的兩段變動(dòng)，來自于更靠近需求側(cè)的WTI率先下跌，拉開了兩油價(jià)差的幅度；隨著美歐7月PMI數(shù)據(jù)的公布，對經(jīng)濟(jì)放緩甚至衰退擔(dān)憂的增強(qiáng)，布油也跟隨下跌，表現(xiàn)為兩油價(jià)差的收窄。

延伸來看，布倫特和WTI供需屬性的傾向不同。WTI更傾向于對需求端的分析，隱含了一個(gè)前提條件，即WTI供應(yīng)端不存在彈性問題。美國頁巖油市場相對來說更加市場化，供給邊際會隨著價(jià)格和需求的變化而發(fā)生調(diào)整，隨著時(shí)間推移供給曲線的彈性甚至發(fā)生變化，因此WTI的供給彈性問題較小。與WTI相比，布倫特原油的供給受到OPEC+影響，對于供給曲線的調(diào)控較美國頁巖油來說更加非市場化，油價(jià)越高、利潤越高，產(chǎn)油組織越希望保持產(chǎn)量和供給邊際的約束，歐洲能源供給彈性問題也更加突出，因此布油更傾向于供給端分析。

從供需屬性的差異出發(fā)，可以得到商品比價(jià)的宏觀表現(xiàn)。供應(yīng)無虞，靠近需求端的WTI傾向于代表經(jīng)濟(jì)增長和需求的利率曲線長端，而靠近供給端的布油通過通脹和央行貨幣政策作用傳導(dǎo)，更傾向于代表利率曲線的短端。兩油價(jià)差，在一定程度上代表了名義利率的長短利差。目前，兩油價(jià)差自擴(kuò)開后已快速收斂，隱含衰退擔(dān)憂有所增強(qiáng)，而美債10-2利差持續(xù)倒掛，也是囿于為控制短端通脹至2%的長期目標(biāo)范圍內(nèi)的無奈之舉。未來或許會見到利差持續(xù)倒掛，兩油價(jià)差卻同因需求萎靡而收斂的劈叉現(xiàn)象。

對于我們之前報(bào)告談及的供給彈性問題，可以觀察到布油1-5期現(xiàn)價(jià)差有一定收斂，但這并非供給彈性問題解決的必要條件，而是需求收縮、供需重新匹配的結(jié)果。從ICE的柴油-布油裂解價(jià)差來看，價(jià)差收縮速度緩慢，供需的結(jié)構(gòu)性問題依然沒有完全解決，由地緣沖突引發(fā)的供給彈性問題未有明顯緩解。

風(fēng)險(xiǎn)提示：能源供給結(jié)構(gòu)調(diào)整，經(jīng)濟(jì)下行超預(yù)期。

（文章來源：東北證券研究所）

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