速遞！從微觀到宏觀——兩油價差與名義利率長短利差

來源：東北證券研究所時間：2022-08-11 09:05:09

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美國公布6月創紀錄的CPI后，市場基本坐實美聯儲75BP加息需求，衰退情緒發酵，整個7月兩油價差基本呈走闊趨勢，布倫特原油和WTI原油最近一期合約的價差自6月的3-4美金快速上抬至7月底的11.39美金。原油價格上周大跌，兩油價差也在8月快速收斂至6美金左右，這一段變動的主導來自于布油的快速回落。兩油價差近期的兩段變動，來自于更靠近需求側的WTI率先下跌，拉開了兩油價差的幅度；隨著美歐7月PMI數據的公布，對經濟放緩甚至衰退擔憂的增強，布油也跟隨下跌，表現為兩油價差的收窄。

延伸來看，布倫特和WTI供需屬性的傾向不同。WTI更傾向于對需求端的分析，隱含了一個前提條件，即WTI供應端不存在彈性問題。美國頁巖油市場相對來說更加市場化，供給邊際會隨著價格和需求的變化而發生調整，隨著時間推移供給曲線的彈性甚至發生變化，因此WTI的供給彈性問題較小。與WTI相比，布倫特原油的供給受到OPEC+影響，對于供給曲線的調控較美國頁巖油來說更加非市場化，油價越高、利潤越高，產油組織越希望保持產量和供給邊際的約束，歐洲能源供給彈性問題也更加突出，因此布油更傾向于供給端分析。

從供需屬性的差異出發，可以得到商品比價的宏觀表現。供應無虞，靠近需求端的WTI傾向于代表經濟增長和需求的利率曲線長端，而靠近供給端的布油通過通脹和央行貨幣政策作用傳導，更傾向于代表利率曲線的短端。兩油價差，在一定程度上代表了名義利率的長短利差。目前，兩油價差自擴開后已快速收斂，隱含衰退擔憂有所增強，而美債10-2利差持續倒掛，也是囿于為控制短端通脹至2%的長期目標范圍內的無奈之舉。未來或許會見到利差持續倒掛，兩油價差卻同因需求萎靡而收斂的劈叉現象。

對于我們之前報告談及的供給彈性問題，可以觀察到布油1-5期現價差有一定收斂，但這并非供給彈性問題解決的必要條件，而是需求收縮、供需重新匹配的結果。從ICE的柴油-布油裂解價差來看，價差收縮速度緩慢，供需的結構性問題依然沒有完全解決，由地緣沖突引發的供給彈性問題未有明顯緩解。

風險提示：能源供給結構調整，經濟下行超預期。

（文章來源：東北證券研究所）

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