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◆外資在 A 股投資方法可能被誤解

自 2020 年 8 月份貝萊德基金成為我國(guó)首家外商獨(dú)資公募基金后，包括富達(dá)、施羅德、上投摩根等陸續(xù)獲批，截至目前，外商獨(dú)資公募基金數(shù)量已達(dá) 8 家。上述 8 家外商獨(dú)資公募基金中，已有部分機(jī)構(gòu)開(kāi)始有序“發(fā)新”。由于外資獨(dú)資公募在 A 股市場(chǎng)屬于新興機(jī)構(gòu)，尚無(wú)歷史業(yè)績(jī)可循，部分市場(chǎng)投資者還在觀望中。有聲音認(rèn)為外資投資框架不適合 A 股市場(chǎng)，策略本土化還有很長(zhǎng)的路；也有聲音認(rèn)為外資打法在 A 股這個(gè)信息復(fù)雜的市場(chǎng)不占有優(yōu)勢(shì)，獲取的信息相對(duì)國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)有滯后。但這些質(zhì)疑多來(lái)自直觀感覺(jué)和主觀判斷，對(duì)外資在 A 股投資能力的深度論證較少，我們?cè)噲D用數(shù)據(jù)來(lái)客觀討論下“外來(lái)和尚到底會(huì)不會(huì)念經(jīng)”。實(shí)證分析顯示，外資選股方式和投資風(fēng)格與我們直觀想象還是不同的，并不是以所謂“白馬股”為主，主動(dòng)選股能力很強(qiáng)，常規(guī)看法可能存在誤解。

◆外資的選股能力

作為外資配置 A 股的主要代表之一，QFII(合格境外機(jī)構(gòu)投資者)的持倉(cāng)動(dòng)向備受市場(chǎng)矚目，其持倉(cāng)數(shù)據(jù)也足以展現(xiàn)其投資能力，我們用其季度公布的持倉(cāng)數(shù)據(jù)來(lái)展示其選股能力和行業(yè)配置能力。持倉(cāng)數(shù)據(jù)顯示 QFII 配置銀行的比例最高，高達(dá) 35%左右，風(fēng)格上更偏好價(jià)值型、中小規(guī)模、動(dòng)量型、流動(dòng)性小的股票，這些特征都與更高的未來(lái)收益有關(guān)，這些因子長(zhǎng)期上都是有超額收益的。從這個(gè)分析可以看出來(lái)，外資投資理念具備很強(qiáng)的“金融學(xué)邏輯”，盡管 QFII 是主動(dòng)投資為主，但是用了不少的金融學(xué)思維以及量化思維。QFII 季度組合顯示大多數(shù)的季度都是有明顯的超額收益，這些超額收益既有來(lái)自行業(yè)配置的貢獻(xiàn)，也有來(lái)自個(gè)股選擇的貢獻(xiàn)，其中來(lái)自個(gè)股選擇的貢獻(xiàn)更多，顯示 QFII 機(jī)構(gòu)在選股上具備很強(qiáng)的實(shí)力。2019 年以來(lái)，組合相對(duì)滬深 300 超額收益高達(dá) 40%，且超額收益非常穩(wěn)健。

◆外資的擇時(shí)能力

關(guān)于外資對(duì) A 股的擇時(shí)能力，我們采用北向資金作為代理來(lái)研究。自滬深港通成立以來(lái)，北向資金一直有“聰明資金”的美譽(yù)。我們首先測(cè)算了北向資金流動(dòng)與市場(chǎng)同向（資金凈流入且市場(chǎng)上漲，資金凈流出且市場(chǎng)下跌）的次數(shù)，在 2018 年 1 月到 2023 年 4 月 19 日共 1246天中，滬股通與市場(chǎng)同向 792 天，同向概率約為 64%；深股通與市場(chǎng)同向 818 天，同向概率約 66%。數(shù)據(jù)還顯示北向資金尤其擅長(zhǎng)抄底 A 股市場(chǎng)，當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)極端下跌行情，北向資金對(duì)次日的擇時(shí)準(zhǔn)確度大幅提升。

◆外資的投資框架與理念

我們用季度間持倉(cāng)權(quán)重的變化數(shù)據(jù)與下一個(gè)季度股票漲跌幅進(jìn)行 Fama and MacBeth 回歸，顯示過(guò)往持倉(cāng)權(quán)重是顯著的，但最新一期的持倉(cāng)變動(dòng)不顯著。這意味著外資的投資收益不來(lái)源于最新的調(diào)倉(cāng)，而來(lái)自于股票的長(zhǎng)期持有。結(jié)合前文的分析，可以看出，外資的投資框架不基于最新信息，而是基于“金融邏輯”，這種做法不但規(guī)避了其信息劣勢(shì)，且收益更加穩(wěn)健，如果以后外資真的實(shí)現(xiàn)本土化，相信其投資業(yè)績(jī)表現(xiàn)會(huì)更加優(yōu)秀

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