“土地財(cái)政是中國經(jīng)濟(jì)創(chuàng)造奇跡的秘訣之一。”上海財(cái)經(jīng)大學(xué)校長劉元春這句話道出了“土地財(cái)政”于中國經(jīng)濟(jì)的價(jià)值。

然而在土地出讓收入為地方政府提供大量財(cái)政收入來源，形成大量基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的同時(shí)，其間接推高的融資平臺(tái)和政府債務(wù)也成了不少政府的痛點(diǎn)，一些城市的非理性供地為房地產(chǎn)市場轉(zhuǎn)弱埋下了伏筆。

2022年以來，由于房地產(chǎn)市場表現(xiàn)低迷，房企拿地積極性處于低位，土地出讓收入持續(xù)下降，截至目前仍未明顯恢復(fù)。如何應(yīng)對土地出讓收入下滑帶來的財(cái)政資金缺口，成為一些高度依賴“土地財(cái)政”的政府不得不面對的問題。

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土地紅利逐漸消解

“土地財(cái)政”指的是地方政府依靠出讓土地使用權(quán)的出讓來維持地方財(cái)政支出，屬于政府性基金收入，在地方政府性基金收入中的占比在90%左右。1994年分稅制改革后，因無需上繳中央，土地出讓收入便成為了地方政府財(cái)政收入的重要來源之一。

有分析認(rèn)為，“土地財(cái)政”的發(fā)展離不開房地產(chǎn)業(yè)長期以來的支撐。背后的邏輯是，房地產(chǎn)業(yè)充當(dāng)了地方政府的融資工具，通過行政化土地資源配置快速獲得資本積累，擴(kuò)大基建投資等支出，從而推動(dòng)區(qū)域經(jīng)濟(jì)高速增長和城鎮(zhèn)化快速發(fā)展。

不過隨著房地產(chǎn)銷售端疲軟，土地出讓金的增速也出現(xiàn)了明顯放緩。根據(jù)財(cái)政部官網(wǎng)公布的數(shù)據(jù)，2021年，國有土地出讓金僅增長了3.46%，相比前幾年有大幅回落。

2022年，受房價(jià)上漲預(yù)期轉(zhuǎn)弱、居民收入預(yù)期悲觀等因素疊加影響，房企拿地積極性處于低位，全年土地出讓收入更是大幅下降23.2%至6.69萬億元。

從最新數(shù)據(jù)來看，這種情況仍未出現(xiàn)明顯恢復(fù)。2023年前四個(gè)月，國有土地使用權(quán)出讓收入11761億元，同比下降21.66%，已連續(xù)13個(gè)月維持負(fù)增長。

數(shù)據(jù)來源：同花順(300033)iFinD

受土地出讓金下滑以及中央加大對地方轉(zhuǎn)移支付的影響，2022年土地出讓金占地方綜合財(cái)力（一般公共預(yù)算本級收入+政府性基金收入+中央對地方轉(zhuǎn)移支付）的比例降至23.9%，而在2020年和2021年這一比重均超過30%。

數(shù)據(jù)來源：財(cái)政部官網(wǎng)

分析認(rèn)為，雖然短期來看，隨著疫情影響逐漸消散，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇走上正軌，土地出讓收入可能出現(xiàn)適度反彈，但從中長期看，目前的共識(shí)是：土地出讓收入特別是凈收益持續(xù)下滑的趨勢難以扭轉(zhuǎn)，地方政府高度依賴的“土地財(cái)政”也將難以為繼。

土地出讓金下滑加大政府償付壓力

此前的20多年間，“土地財(cái)政”對地方財(cái)政運(yùn)行產(chǎn)生了巨大影響。在“土地財(cái)政”可能進(jìn)入退潮期的背景下，如何應(yīng)對土地出讓收入下滑帶來的財(cái)政資金缺口，成為諸多依賴“土地財(cái)政”的政府不得不面對的問題。

一般來說，債務(wù)規(guī)模較大、債務(wù)償還能力較弱、土地市場波動(dòng)較大的地方政府更容易有償付風(fēng)險(xiǎn)。銀柿財(cái)經(jīng)通過梳理土地收入占綜合財(cái)力比重、債務(wù)率、城投信用利差等指標(biāo)后發(fā)現(xiàn)，如果土地銷售情況持續(xù)惡化，天津、吉林等高負(fù)債地區(qū)在債務(wù)償還方面將陷入更深的困境。

從債務(wù)指標(biāo)來看，銀柿財(cái)經(jīng)通過計(jì)算債務(wù)率（政府債務(wù)余額/地方綜合財(cái)力）后發(fā)現(xiàn)，在31個(gè)省市自治區(qū)中，有26個(gè)省份的債務(wù)率高于100%警戒線，其中天津高達(dá)293%，吉林、云南、河北、遼寧、貴州、福建、黑龍江、重慶、青海的債務(wù)率也均超過150%，顯示出地方債務(wù)形勢與財(cái)力的不匹配。

如果將城投有息債務(wù)納入考量，計(jì)算出的天津、江蘇、重慶、江西、浙江的廣義債務(wù)率均超過400%，其中天津更是高達(dá)737%，這些政府的債務(wù)壓力可見一斑。

數(shù)據(jù)來源：中誠信國際“地方債務(wù)通”小程序

從對土地財(cái)政的依賴度來看，粵開證券認(rèn)為，東部地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)、人口持續(xù)流入、土地市場需求旺盛，土地出讓收入在地方綜合財(cái)力中的占比較高；而西部和東北地區(qū)土地市場不夠活躍，財(cái)力方面則更多地依賴于中央轉(zhuǎn)移支付。

銀柿財(cái)經(jīng)通過計(jì)算地方政府性基金收入在綜合財(cái)力中的占比后發(fā)現(xiàn)，浙江、江蘇、福建、山東、上海5個(gè)省市的土地財(cái)政依賴度高于30%，其中浙江和江蘇均接近50%，上述省份的償債能力受土地出讓收入波動(dòng)的影響較大。

盡管西藏、黑龍江、青海、內(nèi)蒙古等地更多依靠中央轉(zhuǎn)移支付而對土地財(cái)政的依賴程度有限，但其土地出讓收入的快速下滑無疑加重了債務(wù)的償付難度。

數(shù)據(jù)來源：中誠信國際“地方債務(wù)通”小程序

海通證券研報(bào)顯示，2022年，天津、內(nèi)蒙古、青海、黑龍江、吉林、遼寧政府性基金收入縮減過半，遠(yuǎn)超全國23.2%的水平。

不僅如此，本身債務(wù)壓力大的地區(qū)在融資上的劣勢，更是加大了其償債難度。銀柿財(cái)經(jīng)通過梳理各省市2022年城投債發(fā)行利率后發(fā)現(xiàn)，青海、貴州、黑龍江、吉林、寧夏的發(fā)債成本最高，均超過5.5%，明顯高于全國3.82%的平均水平。

在城投監(jiān)管環(huán)境日趨嚴(yán)格的背景下，一些弱資質(zhì)城投平臺(tái)更是面臨發(fā)不出債的情況，市場對于這類平臺(tái)償債能力的擔(dān)憂也日益加強(qiáng)，傳統(tǒng)的“借新償舊”模式恐難以延續(xù)。

數(shù)據(jù)來源：中誠信國際“地方債務(wù)通”小程序

地方隱性債務(wù)化解難題待解

值得注意的是，隨著防范化解地方隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)再度被提上日程，一些省份的風(fēng)險(xiǎn)已逐漸顯露。

從2022年年底的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議開始，決策層密集釋放加速化債的信號。

各省市也加速跟進(jìn)，海通證券(600837)研報(bào)顯示，24個(gè)省級行政區(qū)在2023年預(yù)算草案的報(bào)告中再次提及地方隱性債務(wù)化解工作，紛紛表示地方政府隱性債務(wù)化解仍是2023年政府工作重中之重。江蘇、重慶、遼寧、天津等15個(gè)省市強(qiáng)調(diào)要堅(jiān)決遏制增量、化解存量。

據(jù)媒體報(bào)道，多位城投人士表示，從化債任務(wù)來看，今年化債的力度確實(shí)要比往年更大一些。“現(xiàn)在大的方向，一是絕對不能新增隱性債務(wù)，二是想方設(shè)法化解此前框定的存量隱性債務(wù)。”

多年來，各地政府通過地方債置換，出讓土地、轉(zhuǎn)讓國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)等盤活資源資產(chǎn)的方式化解債務(wù)。但受制于區(qū)域金融資源等差異，各地化債進(jìn)度不一，各省廣義債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)仍有所分化。

而隨著化債進(jìn)程的提速，一些省份的風(fēng)險(xiǎn)已逐漸顯露。

媒體報(bào)道稱，4月初，貴州省發(fā)展研究中心在調(diào)研省內(nèi)多地債務(wù)化解情況后發(fā)文稱，受制于財(cái)力水平，化債工作推進(jìn)異常艱難，僅依靠自身能力已無法得到有效解決。

呼和浩特、貴陽也分別于5月15日、16日在市財(cái)政局網(wǎng)站發(fā)文，罕見披露了本地區(qū)化解隱性債務(wù)的情況。盡管相關(guān)信息均被撤下，但依然可以從中一窺地方化債的難度。

在短期內(nèi)，化債的主要手段依然是優(yōu)化債務(wù)期限結(jié)構(gòu)、降低利息負(fù)擔(dān)，比如江蘇、湖南等地不惜一切代價(jià)降低融資成本。

但國家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室在2023年一季度報(bào)告中也提示道，由于地方政府之間的財(cái)力存在差異，弱資質(zhì)地區(qū)債務(wù)更容易出現(xiàn)“滾雪球”的情況。

專家普遍認(rèn)為，盡管個(gè)別地區(qū)在償付上出現(xiàn)了困難，但地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)在總體上仍然可控。不過若想遏制新增隱性債務(wù)，剝離融資平臺(tái)政府融資功能，推動(dòng)平臺(tái)市場化轉(zhuǎn)型，才是從源頭上防范地方政府隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的重要舉措。